.
Когда речь идет об управляющих фондами и рыночных стратегиях, герой нынешнего года обычно оказывается повержен в прах на следующий год.
В 2006 г. активы Миллера перевалили за 20 млрд, после чего дела фонда пошли из рук вон плохо – теперь он отставал от потрепанного S&P 500 более чем на 15 % в год.
Будь история Уильяма Миллера случайным эпизодом, она не заслуживала бы нашего внимания. Увы, мелкие инвесторы гоняются за прибылями, словно собака, которая с высунутым языком носится взад-вперед по берегу, преследуя чаек, однако их действия имеют куда более серьезные последствия. История взлета и падения Legg Mason Value Trust – неплохие прибыли горстки первых вкладчиков, наплыв доверчивых инвесторов и их разорение, когда доходность резко падает, – повторяется с удручающей регулярностью. В книге «Четыре столпа инвестирования» (The Four Pillars of Investing) я рассказывал аналогичную историю о другой суперзвезде, управляющем по имени Роберт Сэнборн, ныне прочно забытом, – и я не сомневаюсь, что через десяток лет смогу поделиться с читателями массой новых историй, как две капли воды похожих на истории Миллера и Сэнборна{17}.
Возможно, Миллер был достаточно умелым управляющим, но со временем ему становилось все труднее справляться с двумя проблемами, с которыми сталкивается любой управляющий фондом.
Во-первых, за управление денежными средствами клиентов его фонд брал комиссию, которая составляла 1,75 % и вычиталась из чистой прибыли держателей акций. Во-вторых, все поначалу удачливые и/или успешные менеджеры рано или поздно обрекают себя на печальный конец из-за так называемого «раздувания активов». В безмятежный период с 1995 по 2006 г. Миллер неуклонно наращивал объемы активов. Когда мелкий инвестор покупает несколько сотен акций, он не влияет на их курс. Однако, когда операции совершает тот, кто имеет в своем распоряжении миллиарды, дело обстоит совершенно иначе. Всякий раз, когда Миллер принимал решение приобрести, к примеру, несколько миллионов акций, выпущенных банком, он видел, что их курс взлетает куда раньше, чем он успевает завершить сделку. Как только все было позади, курс так же быстро возвращался в исходное состояние. Когда он занимался продажами, происходило прямо противоположное.
Таким образом, его фонд покупал по более высоким ценам и продавал по более низким, чем небольшой фонд или мелкий инвестор. Такие потери долгосрочной доходности при покупке или продаже активов крупными институциональными инвесторами специалисты называют «транзакционными издержками», и в исключительных обстоятельствах эти издержки могут ощутимо превосходить взимаемую фондом комиссию за управление средствами.
