Вопрос, однако, не в полноте соответствия рынка Фундаментальным Идеям. Он заключается в том, удалось ли Фундаментальным Идеям сохранить свои позиции под натиском поведенческих финансов. Ответ должен быть положительным, и не потому, что, как предположил Фама, одно отклонение компенсирует другое, а по более веским причинам. Главное в том, что в современную портфельную теорию встроена идея рискованности управления финансами, а вклад поведенческих финансов состоит в углублении представлений о том, как инвесторы принимают решения и взаимодействуют друг с другом в условиях неопределенности.
Любопытно было бы понять, что еще привнесли поведенческие финансы. В ходе телефонной конференции в конце 2005 г. с участием пяти нобелевских лауреатов в области финансов[20], где я был председателем, Канеман заметил: «Я считаю, что поведенческие модели могут иметь большое значение для институциональных инвесторов, однако не ясно, насколько они помогут понять колебания цен активов» (курсив автора книги). Иначе говоря, поведенческие финансы не заменят неоклассическую финансовую теорию до тех пор, пока не будет опровергнут закон спроса и предложения.
Как я подчеркнул в предисловии, в наши дни в центре всех инвестиционных решений находится соотношение риск/ожидаемая доходность. Даже инвесторы, уверенные в своих способностях, признают, что превзойти рынок очень трудно, иначе они не запрашивали бы фантастических гонораров. Альфа и бета – важнейшие составляющие сложных инвестиционных стратегий и основной элемент оценки результативности. Около трети институциональных финансовых активов привязывается к индексам, хотя активное управление по-прежнему популярно. Рынок и его сегменты остаются основными ориентирами, по которым клиенты оценивают активных менеджеров. Феноменально широкое распространение деривативов не нуждается в объяснениях. Главное в том, что нам неизвестно, являются ли ценовые несоответствия на рынке результатом поведенческих аномалий или других факторов, например искажения информации менеджерами и аналитиками.
* * *
Есть еще одна важная деталь, которая не получает должного внимания: поведенческие финансы уже стали неотъемлемой частью процесса. Все без исключения ценовые несоответствия, т. е. цены, установленные без системного анализа ожидаемой доходности и риска, возникают в результате применения инвесторами эвристик при решении непростой задачи оценки финансовых активов. Если говорить точнее, поведенческие аномалии возникают там, где пытаются получить альфу. Джеффри Гулд, президент известного хедж-фонда Renaissance Investment Management, так описывает этот процесс: «Для защиты доходности мы никогда не раскрываем, что делаем, а от чего воздерживаемся. Ведь это дает преимущество другим. Мы заинтересованы в том, чтобы конкуренты принимали неработоспособные решения, поскольку именно это позволяет нам получать более высокую альфу»
