Харлоу и Браун нашли ряд факторов, объясняющих прошлые высокие результаты, в число которых входят коэффициент расходов и коэффициент оборота акций. Главное, однако, то, что они подтвердили вывод Косовски и его коллег о стабильном сохранении этих результатов. Иными словами, прошлая альфа предсказывает будущую.
Выводы обеих работ идут вразрез с мрачными заключениями основной массы исследований результативности взаимных фондов. В них приводятся убедительные аргументы. Косовски с коллегами ссылается на более высокие результаты одного из сегментов индустрии взаимных фондов, однако их данные бесполезны для инвесторов в отсутствие возможности заранее находить перспективных менеджеров. На решение именно этой проблемы нацелена работа Харлоу и Брауна.
Было бы интересно узнать, удалось ли Харлоу и Брауну решить проблему в реальной жизни, а не только на бумаге. Поскольку их исследование опиралось на анализ базы прошлых результатов фондов, выявленные закономерности не позволяют идентифицировать перспективных менеджеров в будущем. Таким образом, парадигма Харлоу – Брауна, позволяющая идентифицировать перспективных менеджеров, не дает знания о том, какой будет их последующая результативность. Если идентификация перспективных менеджеров станет вдруг простым делом для инвесторов в целом, то эти менеджеры утонут в потоке новых денег и не смогут придерживаться той инвестиционной стратегии, которая приносила высокие результаты. Вот причина, по которой некоторые управляющие организации закрывают свои фонды от притока новых денег. После того, как двери захлопнутся, идентификация прошлой результативности потеряет смысл для тех, кто не успел стать пайщиком этих фондов.
История существования взаимных фондов показывает, что более высокие результаты, даже краткосрочные, привлекают новые активы и приводят к раздуванию управляемого портфеля. С ростом объема управляемых активов растут транзакционные издержки, а конкурентное преимущество активного менеджера сокращается.
Рассмотрим теперь хедж-фонды. Индустрия хедж-фондов славится высокой результативностью, а щедрое вознаграждение успешных менеджеров привлекает в нее самых талантливых людей с Уолл-стрит. Среди тех, у кого есть шансы стабильно переигрывать рынок с учетом риска, хедж-фонды стоят в первых рядах. У большинства хедж-фондов значительно меньше ограничений, чем у традиционных менеджеров. Иными словами, хедж-фонды могут извлекать прибыль там, где она есть, не стесняя себя такими рамками, как «высокая капитализация», «высокая доходность» или «международные акции». Хедж-фонды играют как на понижение, так и на повышение, что открывает возможности для арбитража – короткой продажи того, что переоценено, и покупки того, что недооценено. Они могут аккумулировать множество мелких потоков прибыли и в сумме получать значительную доходность.
