Манифест инвестора: Готовимся к потрясениям, процветанию и всему остальному | страница 36

Хорошие компании – это чаще всего плохие акции, а плохие компании в совокупности – это хорошие акции.

Работа Фамы и Френча вызвала весьма скептический отклик даже у экспертов в инвестиционной сфере. Кое-кто из критиков отметил, что они проанализировали только данные фондового рынка США. Тогда исследователи изучили сведения о зарубежных рынках и обнаружили, что в 15 из 16 развитых стран и в 12 из 16 развивающихся стран недооцененные акции приносят более высокие доходы, чем акции растущих компаний.

Другие, выражая свои сомнения, указывали, что в работе, выполненной в 1992 г., изучался период 1963–1990 гг. и полученные результаты могли оказаться искаженными или случайными. Тогда Фама и Френч провели новое исследование рынка США начиная с 1926 г. и обнаружили те же закономерности.

Третье и последнее критическое замечание в отношении их исследования заключалось в том, что, несмотря на наличие исторических данных по доходности мелких и недооцененных компаний, ее нельзя достигнуть на практике из-за операционных издержек. Этот аргумент был опровергнут, когда один из учеников Юджина Фамы Дэвид Бут стал соучредителем инвестиционной компании Dimensional Fund Advisors (DFA), которая строго следовала методике Фамы – Френча. В таблицах 2.5–2.7 представлены данные о доходности по 11 репрезентативным взаимным фондам DFA почти с момента их создания до конца 2008 г.

Хотя эти данные отражают происходящее за относительно короткий отрезок времени, они убедительно подтверждают гипотезу Фамы – Френча о том, что у акций мелких и недооцененных компаний более высокая доходность, чем у акций растущих компаний. Кроме того, они лишний раз свидетельствуют о том, что эти стратегии были «проверены в боях», поскольку на последнее десятилетие приходится два самых серьезных падения рынка в истории США.

Почему бы в таком случае инвестору не приобретать исключительно акции мелких недооцененных компаний, ведь тем самым он захватит ту часть рынка, которая, по мнению Фамы – Френча, приносит максимальный доход? На то есть несколько причин. Прежде всего, такие акции имеют самую высокую доходность именно потому, что это самая опасная территория в мире акционерного капитала. Не следует забывать, что речь идет о самых ненадежных компаниях.

Инвестор должен оценить не только финансовый портфель такой компании, но и ее «рабочий портфель», иначе говоря, человеческий капитал или поток дохода от наемного труда. В том случае, если сам инвестор работает в мелкой или недооцененной компании, ему не следует держать много таких акций, поскольку в период экономического спада они будут подвергаться воздействию тех же неблагоприятных факторов, что и его собственное место работы. Если довести эту мысль до логического завершения, один из самых неразумных шагов для инвестора – купить акции компании, в которой работает сам, поскольку в результате он может лишиться работы и инвестиционного портфеля одновременно. Именно к этому прискорбному выводу пришли сотрудники компании Enron в 2002 г.